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La base et les basis trades

La base est la différence entre le prix d'un dérivé (future ou swap perpétuel) et le prix spot de l'actif sous-jacent. En crypto, la base la plus suivie est celle entre les swaps perpétuels et le spot. Les basis trades exploitent cet écart pour capter un rendement tout en neutralisant le risque directionnel.

Définition

Base = prix du dérivé - prix spot. Lorsque le perp cote au-dessus du spot, la base est positive (prime). Lorsqu'il cote en dessous, la base est négative (décote). L'ampleur de la base reflète la demande de levier du marché.

Calculer la base​

Ajustez les prix perp et spot pour voir la base brute, la base annualisée et la direction de financement.
Prix perpétuel$100,500
$95,000$105,000
Prix spot$100,000
$95,000$105,000
Période de financement8h
1h24h
Décote (perp < spot)0Prime (perp > spot)
raw_basis = 100,500 - 100,000 = +$500
basis_% = +0.5000%
annualized = 0.5000% x 1095 periods = +547.50%
Base brute
+0.5000%
Base annualisée
+547.50%
Direction
Prime

La base en pourcentage s'écrit :

base % = (prix du perp - prix spot) / prix spot

La base et le taux de financement sont étroitement liés. Le taux de financement est le mécanisme qui ramène la base vers zéro au fil du temps. Lorsque la base est positive, un financement positif (les longs paient les shorts) crée une pression vendeuse sur le perp et le ramène vers le spot. Lorsque la base est négative, un financement négatif (les shorts paient les longs) fait remonter le perp. En régime stable, la base annualisée se rapproche du taux de financement cumulé.

Ce qui détermine la base​

La base des swaps perpétuels dépend de l'équilibre entre la demande longue et la demande courte :

Situation
Base
Taux de financement
Ce que cela signifie
Plus de longs que de shorts
Positive (prime)
Les longs paient les shorts
Sentiment haussier. Les traders paient cher pour obtenir une exposition longue avec effet de levier.
Plus de shorts que de longs
Négative (décote)
Les shorts paient les longs
Sentiment baissier ou forte demande de couverture.
Équilibré
Proche de zéro
Minimal
Équilibre. Pas de forte pression directionnelle.

Base et taux de financement​

Sur les swaps perpétuels, le taux de financement est le mécanisme qui maintient le prix du perp attaché au spot. Lorsque la base est positive, le financement est positif (les longs paient les shorts), ce qui ramène progressivement le prix du perp vers le spot. Lorsque la base est négative, le financement est négatif (les shorts paient les longs), ce qui fait remonter le prix du perp.

Le taux de financement découle directement de la base. Plus la base est large, plus le taux de financement est élevé, et plus le rappel vers le spot est fort.

💡
La base est le coût du levier

Quand la base est élevée, les longs paient cher pour rester longs. Ce coût apparaît sous forme de paiements de financement à chaque période (toutes les 8 heures sur la plupart des plateformes, toutes les heures sur Hyperliquid). Une base annualisée de 30 % signifie que les longs à effet de levier paient en pratique 30 % par an pour conserver leur position. C'est le prix que le marché facture pour la demande de levier.

Base typique par actif​

Les actifs présentent des profils de base structurellement différents selon leurs caractéristiques d'offre et de demande.

BTC

Base la plus serrée

  • Base annualisée typique : 5-15 % en marché haussier
  • Marché perp le plus liquide, spreads les plus serrés
  • La base se comprime rapidement après les pics
  • L'arbitrage institutionnel contient la base

ETH

Base modérée

  • Base annualisée typique : 8-20 % en marché haussier
  • Légèrement plus large que BTC en raison d’un bêta plus élevé
  • Le rendement du staking fixe un plancher à la base
  • Peut se découpler de la base BTC lors d’événements propres à ETH

Altcoins

Base la plus large

  • Base annualisée typique : 15-50 %+ en marché haussier
  • Moins liquides, spreads plus larges, plus volatils
  • La base peut rester élevée pendant des semaines lors des cycles d’euphorie
  • Risque accru de cascades de liquidations qui resserrent brutalement la base

La base lors des événements de marché​

Scénario
Base BTC
Base altcoins
Pourquoi
Rallye haussier
+10-20 % ann.
+30-60 % ann.
Les longs à effet de levier affluent. La demande d’exposition longue dépasse l’intérêt vendeur disponible.
Cascade de liquidations
Proche de 0 ou négative
Fortement négative
Les ventes forcées issues des liquidations poussent les perps sous le spot.
Marché en range
+3-8 % ann.
+5-15 % ann.
Faible conviction. Biais long modéré, sans urgence.
Nouvelle très négative
Négative
Fortement négative
La demande de couverture explose. Les shorts affluent et poussent les perps en décote.

Lire la base comme un signal de marché​

Même si vous ne tradez jamais la base directement, son niveau vous renseigne utilement sur les conditions de marché :

Niveau de baseCe qu'il signale
Fortement positive (>15 % ann.)Demande longue agressive. Les traders acceptent de payer cher le levier. Souvent observée près des sommets locaux.
Modérément positive (5-15 % ann.)Biais haussier sain. Demande de levier soutenable.
Proche de zéroÉquilibre. Pas de forte conviction dans un sens ou dans l'autre.
NégativePeur ou couverture. Les shorts dominent. Peut signaler une capitulation près des creux.
ℹ️
La base est un indicateur de sentiment prospectif

Contrairement au prix, qui montre ce qui s'est passé, la base montre ce que les traders sont prêts à payer maintenant pour une exposition future. Une base qui monte alors que le prix stagne indique une conviction qui se construit. Une base qui s'effondre pendant un rallye signifie que les longs à effet de levier sortent ou se font liquider.

Base et taux de financement : les différences​

On emploie parfois « base » et « taux de financement » de manière interchangeable, mais ce sont deux notions différentes :

Base

L'écart de prix

  • Mesurée en dollars ou en pourcentage
  • Instantané du prix du perp moins le prix spot à un moment donné
  • Peut être annualisée pour comparer différentes périodes
  • Évolue en continu avec les prix du marché

Taux de financement

Le mécanisme de paiement

  • Mesuré en pourcentage par période (par ex. 0,01 % par 8 h)
  • Dérivé de la base, mais intègre une logique d’amortissement et de plafonnement
  • Payé ou perçu à intervalles fixes (1 h, 4 h ou 8 h selon la plateforme)
  • Sert à ramener le prix du perp vers le spot
Voir : Financement des perps pour le mécanisme complet

La base détermine le taux de financement, mais la relation n'est pas linéaire. La plupart des plateformes appliquent un plafond pour éviter des taux de financement extrêmes et ajoutent une composante de taux d'intérêt. Résultat : le taux de financement converge vers la base au fil du temps, sans jamais la reproduire exactement sur une période donnée.

Testez votre compréhension avant de continuer.

Q: Le perp BTC cote 101 000 $ et le spot 100 000 $. Quelle est la base, et qu'implique-t-elle pour le financement ?
Q: Vous montez un cash-and-carry : long 1 BTC spot, short 1 BTC perp. La base annualisée est de +12 %. Quel est votre rendement attendu et quels sont les principaux risques ?
Q: Pendant un krach, le perp BTC tombe à 95 000 $ alors que le spot est à 97 000 $. Que se passe-t-il ?

💡 Conseil : Essayez de répondre à chaque question vous-même avant de révéler la réponse.

Fongibilité et convergence​

La base doit converger vers zéro à l'échéance. C'est la garantie fondamentale qui rend le basis trading possible : à l'échéance, un future et son sous-jacent sont le même actif, leurs prix doivent donc être égaux à ce moment-là. Les swaps perpétuels n'ont pas d'échéance unique, mais le mécanisme du taux de financement exerce une pression de convergence continue.

Pourquoi la convergence doit se produire​

À l'échéance, un contrat future se règle sur le prix spot (ou sur un indice dérivé de celui-ci). Si le future cotait au-dessus du spot au moment du règlement, vous pourriez acheter le spot, vendre le future et livrer pour un profit sans risque. S'il cotait en dessous, l'inverse. Les arbitragistes font respecter cette identité.

Pour les perps, le mécanisme est indirect : les paiements de financement rendent coûteux le maintien de positions qui éloignent le perp du spot. Une base positive signifie que les longs paient les shorts, ce qui incite à vendre le perp. Une base négative signifie que les shorts paient les longs, ce qui incite à l'acheter. Le taux de financement est le moteur de la convergence.

Quand la convergence échoue​

La convergence peut échouer temporairement dans des conditions extrêmes :

  • Insolvabilité de la plateforme : si la plateforme ne peut pas honorer le règlement (comme avec FTX), le future et le spot divergent définitivement. L'« arbitrage » n'a jamais été sans risque, puisqu'il reposait sur la plateforme en tant que contrepartie.
  • Manipulation du règlement : si l'indice de règlement peut être manipulé, le future converge vers un prix faussé. C'est pourquoi les plateformes utilisent des indices multi-sources avec filtrage des valeurs aberrantes.
  • Défauts de livraison : sur les marchés traditionnels de matières premières, les défauts de livraison physique rompent la convergence. En crypto, le règlement en espèces élimine ce risque, mais introduit à la place un risque de manipulation d'indice.
  • Coupe-circuits et suspensions : si la cotation est suspendue sur une plateforme mais pas sur une autre, les deux jambes d'un basis trade peuvent diverger sans recours jusqu'à la reprise des échanges.
💡
La convergence est un pari sur la contrepartie

Tout basis trade qui repose sur la convergence est implicitement un pari sur la solvabilité et l'intégrité du mécanisme de règlement. La base elle-même peut ressembler à de l'argent facile, mais la convergence qui la matérialise dépend d'une infrastructure qui n'est pas garantie. Les basis trades sur FTX étaient rentables jusqu'au moment où ils n'ont plus rien valu.

Arbitrage d'options via la base​

Les traders d'options utilisent la base pour repérer des erreurs de valorisation grâce à la parité put-call. Le lien passe par le prix forward.

La parité put-call s'écrit :

C−P=S−K⋅e−rTC - P = S - K \cdot e^{-rT}

Mais en crypto, le « S » pertinent n'est souvent pas le prix spot : c'est le prix forward implicite du marché des futures ou du perp. Si la base est large, le forward s'écarte sensiblement du spot, et des options valorisées sur le spot paraîtront mal valorisées par rapport à des options valorisées sur le forward.

L'arbitrage : si les options sont valorisées sur le spot alors que le forward réel (spot + base) est plus élevé, les calls seront bon marché et les puts chers par rapport à la juste valeur fondée sur le forward. Un trader peut :

  1. Acheter les calls « bon marché »
  2. Vendre les puts « chers »
  3. Vendre le forward (via des futures ou un perp)

Cela verrouille l'écart de parité en utilisant le bon prix forward. Le profit provient du traitement incohérent de la base par le marché entre les options et les futures.

Arbitrage de calendar spread​

Pour les actifs dont les futures sont listés sur plusieurs échéances, la structure par terme des prix des futures doit refléter le coût de portage entre les échéances. Quand ce n'est pas le cas, des opportunités d'arbitrage de calendar spread apparaissent.

La structure par terme normale​

Dans un marché normal, les futures d'échéance lointaine cotent en prime par rapport aux futures d'échéance proche, ce qui reflète la valeur temps de l'argent et le coût de détention de la position :

Flointain=Fproche⋅er(Tlointain−Tproche)F_{\text{lointain}} = F_{\text{proche}} \cdot e^{r(T_{\text{lointain}} - T_{\text{proche}})}

Lorsque le spread réel entre échéances s'écarte de cette valeur théorique, la différence peut être captée.

Exploiter les anomalies de la structure par terme​

Une « anomalie » de la structure par terme est un spread anormal entre deux échéances adjacentes. Elle apparaît lorsque :

  • Déséquilibre offre/demande sur une échéance précise : un gros acteur en couverture fait rouler sa position d'une échéance à une autre, ce qui fausse temporairement le spread.
  • Revalorisation liée à un événement : un événement majeur (halving, décision sur un ETF, décision réglementaire) tombe entre deux échéances. Le future proche peut ne pas intégrer l'événement alors que le lointain l'intègre, ce qui crée un spread anormal.
  • Différences de liquidité : des contrats lointains peu liquides peuvent être mal valorisés simplement parce que trop peu de participants les tradent pour imposer la juste valeur.

Le trade : achetez l'échéance relativement bon marché, vendez la relativement chère. Attendez que le spread se normalise. Le profit correspond à la convergence du spread vers sa valeur théorique, quelle que soit l'évolution du sous-jacent.

Les risques des calendar spreads​

Les calendar spreads sont moins risqués que des futures directionnels, car les deux jambes compensent l'essentiel des mouvements de prix. Ils ne sont toutefois pas sans risque :

  • Marge sur les deux jambes : vous déposez de la marge sur deux contrats futures, ce qui immobilise du capital.
  • Le spread peut s'élargir avant de se resserrer : si la distorsion venait d'un facteur fondamental que vous n'aviez pas pris en compte, la jambe « bon marché » peut le rester.
  • Risque de roulement : si vous devez clôturer une jambe avant l'autre, vous portez une exposition directionnelle temporaire.
  • Variations du taux de financement : pour les calendar spreads fondés sur des perps, les variations des taux de financement modifient le portage attendu et peuvent rendre défavorable un spread favorable.

Voir aussi :

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